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你在加息我欲降準:中美不在同頻道

中國證券網2018/09/29 09:16:33

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鋁業網

鋁道網】美聯儲加息“靴子”落地,“寬松”措辭的刪除是真正緊縮的開始還是加息尾聲的信號?面對股債輪動,大類資產該如何配置?本期欄目邀請長江證券固定收益總部副總經理孫超、民生加銀資管固收部總經理李連山、中信建投證券研究所副所長黃文濤討論。

美加息進入后半程

中國證券報:如何解讀美聯儲9月議息決議?如何看待美聯儲未來貨幣政策走向?

孫超:周四美聯儲加息25BP符合市場預期,本次加息之后,美聯儲預期年內還將加息1次,明年加息3次。但受油價上漲等影響,明年美聯儲可能只加息2次,明年下半年將迎來美聯儲結束本輪加息周期的時間窗口。此外本次會議聲明刪除了“貨幣政策維持寬松”的表述表明當前利率已接近中性,本輪美聯儲加息或已接近尾聲。

李連山:美聯儲此次加息完全符合市場預期,且年內繼續加息概率仍超過60%。美國經濟仍處于強勁增長中。此次美聯儲的聲明刪除了關于貨幣政策仍然寬松進而支持勞動力就業市場及支持通脹回歸2%的表述,結合美聯儲對未來三年經濟增速的預期,未來加息逐漸減少并退出可能性加大。

黃文濤:自2015年四季度以來,美聯儲已加息8次。本次會議標志著金融危機以來的貨幣寬松時代正式走向終結,這可能是影響未來兩年全球經濟運行的重要節點。

美聯儲在本次會議上對于經濟與通脹的看法與8月會議幾乎沒有發生變化。本次會議上,美聯儲刪除了貨幣政策將保持寬松的措辭,目前2%-2.25%的利率水平已經很接近部分FOMC委員估計的中性水平。未來美聯儲是否加息將更加依賴于短期的經濟形勢以及金融市場的波動。美聯儲在今年12月加息的可能性仍然很高。即便如此,這也意味著美聯儲加息的進程已進入下半場,明年美聯儲加息的次數可能不會超過3次,本輪加息周期的高點很難超過3.5%。

中國證券報:請對年內美債收益率走勢做一個判斷。

孫超:加息后,美國10年期國債收益率降至3.05%左右,2年期國債收益率持平于2.83%左右。短端利率主要看貨幣政策,隨著加息的落實以及后續的加息預期將推動短端利率繼續上行;長端利率更多看經濟基本面,減稅刺激下美國經濟短期內表現強勁,海外投資者對10年期美債需求上升將緩解長端收益率上行,同時高利率和貿易摩擦等因素將抑制未來經濟增長,壓制了美債長端收益率的上行空間,高額債務也將延緩美債利率上行趨勢。

李連山:上半年一輪上行后,10年期美國國債收益率基本維持在2.8%-3%的高位震蕩,zui近再次向上突破3%。當前美國國債收益率曲線明顯扁平化,短端反應加息預期,不斷大幅上行;從長端來看,美國經濟強勁復蘇預期足夠充分,長端上行壓力減弱,海外資金配置需求也一定程度壓制了長端的上行。未來美債上行空間有限,通脹預期已基本達成,加息的節奏放慢且將逐漸退出,經濟增速也將逐漸放緩,10年期美債3-3.1%的水平已經處于階段性較高水平。

黃文濤:根據鮑威爾的表態,美國目前處于通脹預期被錨定的新環境下,未來通脹很難大幅上行。只要未來美國通脹水平的上升速度是溫和的,美聯儲中期加息的空間就將受到限制。在這種背景下,美國10年期國債利率上行的空間是有限的,今年的高點可能會僅略高于5月創下的3.12%。短期來看,由于美聯儲加息仍將持續,短端利率仍會進一步升高,因此,美債利率短期來看可能進一步扁平化。

國內降準概率大于“加息”

中國證券報:近期人民銀行會否上調公開市場操作利率?原因何在?

孫超:國內經濟的大方向才是決定貨幣政策的核心要素,貨幣政策要考慮連續性和獨立性,目前外部環境壓力可控,對國內政策制約較小,此時跟隨美國加息不適應我國當前的經濟形勢,因此短期內央行上調公開市場操作利率的概率偏低。

從匯率來看,我國外匯儲備良好,價格引導和資本管制對穩定匯率起到良好的效果,8月末逆周期因子的重啟也表明了央行保護匯率穩定的態度和能力,同時央行可通過發行離岸央票穩定人民幣匯率,因此美聯儲加息對人民幣短期貶值壓力有限,央行不太可能因匯率貶值壓力提高利率。

李連山:暫時不存在上調公開市場利率的必要。周四凌晨美國加息后,央行沒有開展公開市場操作,按兵不動的邏輯可以從貨幣市場利率中尋找依據。今年3月22日,在美聯儲加息后,央行為隨行就市調整OMO利率,只進行了100億元7天逆回購操作,為調整利率而象征性開展逆回購操作的意味較濃。之后由于貨幣市場利率與逆回購利率利差壓縮,隨行就市上調利率的必要性下降,這也是zui近兩次沒有跟隨“加息”的重要原因。

黃文濤:我國的貨幣政策實際上仍然是以國內經濟為主要目標,外部因素只是次要的考慮目標。2017年所謂跟隨“加息”的行為只是順勢而為,2018年6月央行不跟隨則是出于寬貨幣應對國內信用收縮的考慮。事實上,在我國存在資本管制、央行對匯率保持著較強干預能力的背景下,至少有能力在短期維持貨幣政策獨立。

中國證券報:后續人民銀行降準的可能性大嗎?

孫超:目前央行對流動性的要求是合理充裕,而市場上流動性是充裕的,關鍵在于在穩杠桿的基調下疏通傳導機制,以實現寬貨幣向寬信用的傳導,因此不需要通過“降準”以增加流動性。四季度來看,央行有可能通過定向降準并置換MLF,為疏通信貸傳導渠道提供流動性充裕的環境,降低實體經濟部門的融資成本。

李連山:后續降準概率可能性較大。從MLF到期數據來看,10月13日、11月3日分別有4980億元和4040億元MLF到期,目前MLF余額約5.5萬億,MLF質押券占據銀行較多的優質流動性資產。根據上次降準置換MLF的經驗,10月份進行降準置換MLF的可能性較大,一方面降準可以置換兩期MLF到期,釋放銀行優質流動性資產,增加銀行體系資金的穩定性,優化流動性結構;另外,降準釋放的資金也可以用于支持地方政府債券的發行,支持實體經濟發展。

黃文濤:在國內信用緊縮的局面仍未明顯改變的背景下,后續央行通過降準來降低銀行的資金成本、維持國內貨幣寬松的可能性仍然較高,降準可能以定向的方式進行。但是考慮到降準對于心理層面的影響,央行可能仍然會在外部環境相對平穩的時間點進行,避免引起市場對于匯率預期的變化。此外,央行可能延續4月時以降準置換MLF的方式,因此10月中旬或者11月初也是可能的時間點。

市場利率下行空間猶存

中國證券報:年內我國市場利率水平還有下行空間嗎?

孫超:當前我國銀行體系流動性較為充裕,貨幣市場利率維持低位運行,考慮到美國持續加息,美國貨幣利率將上行,因此我國貨幣利率大幅下行的空間或有限。我國債市收益率在7月到8月間經歷了一輪快速下行,短端利率下行迅猛,收益率曲線陡峭化。短期來看債市的供需矛盾抑制收益率進一步下行,長期來看,隨著房地產市場的放緩,融資需求收縮,債券收益率仍將出現下行。

李連山:年內市場利率下行空間仍然存在。8月初以來,各期限國開債主力券收益率已上行近30BP,10年期國債也有15-20BP的上行,這一波利率反彈為未來下行創造了空間。

目前央行維持資金總量合理和資金利率穩定的意愿較強,至少不支持債券收益率大幅反彈。名義GDP數據自2017年3月以來仍然處于下降通道中,從這點來判斷,未來債券收益率大概率還處于下降通道中。

黃文濤:貨幣市場利率維持低位運行,但目前貨幣政策的重點是打通貨幣政策的傳導機制,因此貨幣市場利率繼續大幅下行,乃至于回到7月末8月初低位的概率不大。從債券市場利率上看,收到供給壓力、寬信用政策等因素影響,長端無風險利率下行暫時受限。但經濟仍在繼續尋底,貨幣政策整體仍在寬松區間,這意味著利率債慢牛的格局仍將維持。估計下半年10年期國債收益率將在3.3%到3.7%之間運行。

中國證券報:站在當前時點,對大類資產配置有何建議?

孫超:當前信用收縮的格局并未改變。在房地產投資增速下行的情況下,基建難以對經濟形成有效托底。且寬貨幣向寬信用的傳導尚未疏通,因而債市只是短期調整,慢牛格局并未改變。近日多家企業發生債券違約,其中民營企業新光集團債券違約對市場影響較大,信用債市場將繼續分化調整,仍認為中高等級的信用債表現將優于利率債。

近期A股市場出現一波反彈,9月地方債供給高峰過后,資金陸續到位,基建或將觸底回升,寬信用下基建板塊值得重點關注。基建預期的升溫也將帶動有色商品有所企穩,后續隨著更多配套措施落地,有色或將觸底反彈。

李連山:目前債券收益率處于小幅反彈階段,但利率下行趨勢短期內轉向概率較小,雖然相對年初來說性價比下降,但債券收益率仍處于較高水平,在資金利率穩定的預期下,杠桿套息的策略仍首 選。權益市場目前仍處于筑底的過程中,是否會突破前低仍需要觀察國內外因素的影響,但目前從權益市場估值來看,超跌的價值和成長股、轉債具有一定的配置價值;商品市場中,油價的突破可能帶來美國部分鉆井重啟及頁巖油的加大開采,在沒有其他地緣政治因素突發情況下,油價繼續上行的動力減弱,其他品種觀察較少不敢輕言配置建議。

黃文濤:國內信用收縮的局面很難出現根本改變,外部風險因素在長期對我國經濟競爭力帶來挑戰的背景也未發生變化,因此股票市場可能將繼續維持震蕩格局。債券市場上,利率債短期調整無礙長期慢牛的格局。商品市場上,今年供給側改革與環保限產將不是商品的主線,未來黑色系商品有繼續回落的可能,需重視的是未來原油價格的變化。從歷史上看,在經濟周期的末期,都能觀察到原油價格上行的現象,11月美國對伊朗制裁的加劇將給原油價格帶來新的風險,這需要重點關注。

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